如果通胀没有像预期的那样开始减速，那么下调加息幅度将使他们获得更多的加息次数，例如12月加息50个基点，可能会给他们明年继续加息的空间。这降低了他们导致利率高于预期的风险，这是一个有用的策略，因为官员们自己的预测显示，他们对明年降息犹豫不决。

如果投资者误解了经济下行、股市暴跌和金融状况收紧，政策制定者可能会面临沟通挑战，就像他们在7月美联储会议后所做的那样。这种想法可能与美联储是相反的。

美联储准备在11月的会议上再次加息75个基点，不过本周晚些时候关于此后加息步伐可能放缓的想法喋喋不休。

即使官员们在12月放缓至50个基点的加息幅度，他们也会在那次会议后发布的下一份经济预测摘要中发出一个鹰派信号，即他们愿意加息。

不过，他们12月的加息规模，以及他们预测的任何变化，将取决于在此之前经济会发生什么。官员们在为今年的最后一次政策会议之前，需要评估一系列经济报告，包括两份通胀报告和两份就业报告，然后才会做出决定。

在证据出现在数据中之前，我认为很难坚信他们在终端利率方面已经做得足够多了。

美联储官员正准备在11月进行另一次超大规模的加息，届时他们也可能就何时结束这个加息周期进行辩论。他们的对通胀反应迟钝后一直在迅速提高利率，因为事实证明，通胀比预期的更为持久。但随着利率现在接近可能拖累经济增长的水平，政策制定者开始为转向较小幅度的加息做准备。

这些数据可能在一段时间内不会合作。我们很难想象一个美联储在其货币政策双重目标如此失衡时，对降低加息步伐感到满意。通货膨胀仍然是一个问题，劳动力市场仍然如此强劲。

政策制定者在静默期最后的讲话表明，11月加息75个基点几乎是肯定的，然后在这次会议上可能会释放一些信号，如在后续的会议纪要中 可能会看到，“对未来加息步伐进行了讨论，部分参与者支持在合适的时候放慢加息步伐”和/或“部分参与者表达了对加息过快可能会导致过度收紧的风险”。

总体而言，这种转变对于年底和峰值利率的影响不大 - - 只是12月的加息预期下调25个基点而已 - - 此前的预期是，11月+75bp，12月+75bp，1月+25bp；现在的预期是，11月+75bp，12月+50bp，1月+25bp。

我们认为，真正对股票和其他风险资产构成重大影响的实际上是，这种预期的略微转变是否会对美债收益率和/或美元指数的势头造成影响，掉头还是回调之后继续攀升。

近期美元指数虽然回调但趋势并未逆转，而美债收益率只是创新高后略微回落，华尔街总是倾向于乐观评估货币政策环境，但本周期一直出现的结果却是相反的。

市场定价美联储政策利率到2023年上半年将升至5.00%的峰值。周四，2023年3月和5月隔夜指数掉期合约的利率分别保持在5%以上。政策利率上一次提高到5.00%是在2006年。

这是一个里程碑。市场暗示的终端利率更有可能上涨更多。尽管其在18个月内攀升400个基点肯定是我们在这个周期中看到的大部分涨幅。

我们预计美联储将采取更积极的加息措施，这将使美国的失业率超调。预计美联储还将3次加息75个基点，这意味着失业率最终会上升至4.75%。但我不认为，你知道，在系统中再加息3个75个基点会平息近期的通胀动态。

央行所做的是将失业率大幅提高他们预期的峰值水平之上，也就是说，高于4.40%。在美联储如此激进的收紧政策的情况下，你不可能看到4.40%的失业率。失业率为4.75%，相当于约200万人失业。目前美国的失业率为3.5%。

这是一群人，一年前的今天，根据他们的预测，他们告诉我们，2022年不会加息。而我们刚刚经历了市场上大多数人见过的最快速，最严峻的加息周期。他们不知道。他们的可信度为零。唯一比美联储预测更糟糕的是没有预测，这就是为什么他们坚持做这些事情，但实际上他们不知道自己会做什么。

我们相信美联储将再加息1到2次，直到联邦基金利率达到4.00%，然后暂停，此时美联储将评估造成的损失。这是一个可怕的股市环境，正在努力应对经济疲软，盈利不确定性以及美联储紧缩将持续多长时间，加上极度厌恶风险的投资者心理的情绪问题。

现在对美联储政策的鸽派转向进行定价还为时过早，因为经济前景还不够糟糕，而且利率市场仍然太不稳定。利率的大幅波动意味着对相对更安全的资产的更高回报率的预期可能已经下降，我们对股票的配资权重仍然偏低。随着汽油价格上涨，直到更广泛的宏观数据显示经济出现更多实质性疲软，到那个时候，我们通常会倾向于对美联储的鸽派转向重新定价。

金融状况的收紧、地缘政治风险的潜在升级以及当前增长和通胀的组合，使股市下跌的风险更高。

我们在上个月就警告说，美国2年期国债收益率的峰值 - - 这将标志着美联储鸽派转折点 - - 还有很长的路要走，对过去事件的分析表明，最好保持防御。

在一年中的很多时候，许多投资者确实存在一定程度的虚假乐观情绪，认为美联储会比他们告诉我们的更早刹车和转向。市场正越来越多地接受这一现实，尽管是逐渐的，美联储极不可能像一些人所希望的那样在短期内转向。

近期围绕美联储转向的讨论对我来说是超现实的。没有支撑点。美联储必须继续前进。

他们能停下来，他们能转向吗？不，他们不能。他们不能，因为数据没有给他们打开绿灯，但重要的是他们的信誉受到了非常严重的打击。正因为如此，美联储很可能会过度收紧，导致美国经济衰退。

他们已经把自己弄进了这个陷阱当中，不幸的是，他们不知道如何走出这个陷阱。这个陷阱里没有梯子。

美联储需要给一些时间让通胀下降，经济衰退的风险现在超过了价格飙升的威胁。我认为美联储必须重新思考如何使用当前数据，他们会看到他们的政策已经奏效，通胀率下降，而统计数据并没有给出答案。

住房，商品和石油方面出现了通货紧缩，但主要经济数据发布存在滞后性，尚未显示这种下降。我们非常接近看到通胀下降。

美联储将利率提高到4.00%或5.00%，这太高了，这样做可能会带来比所需更严重的放缓风险。与其在下次会议上再加息75个基点，并且明年继续加息，不如早点停下来。在2020年和2021年，我是一个超级鹰派。现在我担心在另一个方向上走得太远。

经济衰退可能很快就会在美国开始，并持续到2023年全年。也就是从今年第四季度到明年所有5个季度均出现负增长。而温和复苏要到2024年才会出现。

随着长期经济衰退的到来，失业率将高于我们最初的预期。目前预计失业率将达到6.4%的峰值，而不是之前估计的6.0%。预计2023年实际国内生产总值(GDP)将萎缩1.6%，低于此前萎缩1.2%的预测。

我们还认为美联储将更加激进。预计美联储将继续加息，直到其基准利率达到5.25%至5.50%区间，然后于2023年9月开始降息。

在美联储激进的紧缩周期中，美国经济可能已经陷入衰退。对于在危险水域中航行的投资者来说，有一个特定的经济衰退剧本需要遵循，历史事实表明，风险资产在触底之前还有更大的下跌空间。大多数经济衰退从开始后持续约300天。股市下跌了10%。

如果我们在2023年没有经济衰退，我会感到震惊。甚至不排除发生非常糟糕的事情的可能。

问题在于持续了10年的30万亿美元量化宽松政策(QE)，造成了当前的环境，并补充说美联储早就应该停止宽松的货币政策。当你在那段时间里有免费的资金和债券时，它会产生不良行为。美联储的政策制定者将自己和国家，最重要的是该国人民置于可怕的境地。最大的担忧是美联储不会完成其遏制通胀的使命。我希望他们能完成这项工作。他们必须屠龙。

通货膨胀是一个杀手。为了在长期内最大限度地提高就业率，你需要有稳定的价格。目前尚不清楚需要多高的利率来解决这个问题。现在应对通胀比1980年代更加棘手，当时美联储主席保罗·沃尔克推高利率以遏制通胀，因为经济杠杆率不高，我们没有经历过资产泡沫。

10年后股市将与现在处于相对相似的水平。我一直在做空股票，英国和欧洲的汇率。即便如此，我认为钱还是可以赚到的。我看好生物技术，并表示他长期看好礼来公司，因为它的新糖尿病和阿尔茨海默氏症药物。如果对中央银行的不信任开始膨胀，加密货币可能会受益。

虽然经济已经显示出早期的降温迹象，但它远未达到美联储达到2%至3%通胀率所需的水平。美联储可能会对过早暂停并重复1970年代的错误感到不安，但这样做可能会过度收紧并导致2023年某个时候经济陷入衰退。

好消息是，消费和劳动力市场有足够的缓冲，而过去不具备这种条件。按照历史标准，我们预计经济衰退将更为温和，并认为对企业盈利的打击可能同样温和。

美联储在通过提高利率与通胀作斗争的过程中不能放松，由此造成的经济衰退将是一种必要的惩罚。当人们说，美联储太鹰派了，我不同意。我认为把通货膨胀放回盒子里是非常重要的。如果此举导致一段时间内稍微深一点的经济衰退，那就是我们必须付出的代价。

我预测，联邦基金利率可能会在5.00%左右达到峰值。

我在阿根廷长大，在哪里，由于通胀率波动，食品和汽油价格每天会多次调整。

第三季度困扰市场的宏观问题可能会持续存在，这意味着利率可能会在更长时间内保持较高水平。由于全球同步衰退，市场在第三季度陷入困境。随着美联储明确表示打算将利率保持在高位更长时间，这些挑战可能会在今年剩余时间持续到2023年继续困扰市场。这包括所有主要指数处于熊市，利率上升，高通胀和全球经济低迷。

宏观环境，以及今天的投资格局，几乎完全取决于通胀数据，虽然总体通胀下降，但核心通胀重新飙升，推动美联储更积极地采取行动，避免工资螺旋式上升。这意味着投资者需要谨慎行事。

尽管年初至今有所下降，但全球估值仍然不是特别吸引人。投资者应继续通过减持股票和固定收益来转向更具防御性的组合，并进一步关注实物资产。

目前的反弹与我们今年夏天的看到的反弹没有什么不同。人们喜欢抓住好消息，但是，在美联储发出信号表明他们将停止加息之前，市场不会复苏，而在通胀开始下降之前，这种情况不会发生。

只要央行政策是让股市下跌，让人们不那么富有，让他们买的东西更少，以这样方式让价格停止上涨，而对财政政策却无所作为，我们认为正确的姿态是看跌股票，看高通胀。

股市还没有走出困境。在高通胀和低增长的环境中，对央行政策进一步收紧的担忧意味着投资者将避免积极购买股票。即使在这些相对便宜的水平上也是如此。

年初至今，股市尚未完全定价利率的快速上升，并将在未来几个月继续定价利率走势。在经济数据改善之前，我们的基线预测是，利率上升将使标准普尔500指数的市盈率徘徊在15倍左右。建议在这种环境下采用一般防御性的股票投资组合，但公用事业公司在目前的水平上看起来很昂贵。

美联储将继续加息，直到出现问题，裂缝已经形成。美联储可能被迫在11月初停止加息并转向。迫使美联储出手的金融事故出现的风险正在增加，投资者应该做好准备。金融事故倾向于发生在美联储紧缩时期，并且来自市场的狭小角落。

货币供应量自大萧条以来首次实际收缩，美联储和其他央行取消宽松政策的速度开始蔓延到金融市场。芝加哥期权交易所(CBOE)波动率指数(VIX)指数已经上涨，但波动性尚未达到与投降一致的水平。这意味着熊市已经根深蒂固，还有很长的路要走。

因此，投资者停止抄底是有道理的。相反，他们应该为最终的投降做好准备。

你正在试图评估你对货币政策路径有多么确定。如果你对此感到满意，你当然可以抄底。但是，我们认为存在很大的不确定性，所以，请你保持防御。

通货膨胀是一个主要制约因素，因为任何拯救市场或国际金融稳定问题的尝试都可能受制于通货膨胀。市场被迫考虑央行看跌期权不到位的可能性。

对于债券交易员来说，美国国债收益率的上升趋势并不难预测。令人烦恼的是短期波动。全球最大的债券市场正受到自2007年金融危机爆发以来持续时间最长的持续波动的冲击，这与长期历史低利率时代的稳定运行截然不同。

然而，推动这种波动的不确定性似乎不会很快消失：通胀仍在40年来的最高水平，美联储正在积极加息，华尔街正在努力衡量一个仍然具有弹性的经济将保持多久。结果是，基金经理看不到喘息机会。

持续的波动迫使一些主要买家保持观望，从市场抽出资金的规模达到1970年代初以来最高水平。美国银行(Bank of America)的分析师本周警告称 ；“美国国债市场的流动性已经达到2020年3月疫情引发市场崩盘以来最疲软的水平，市场崔蕊而且容易受到冲击。”

在6月至8月初回落之后，美国国债收益率大幅回升，作为衡量通胀的关键指标，9月飙升至1982年以来的最高水平。这些数据和美联储官员的评论导致市场预计，美联储将在明年初将其利率推高至5.00%附近的峰值，远高于目前的3.00%至3.25%。

预计未来一周的发展不会改变这一前景。预计美国商务部经济分析局(BEA)公布的个人消费支出价格指数(PCE)将显示，PCE在9月加速至6.3%，而经济在第三季度增长2.1%。与此同时，美联储官员将进入11月会议前的静默期。

人们普遍预期美联储将在11月2日连续第4次加息75个基点，这实际上引发了人们对明年货币政策走向何方的质疑。关于美联储的关键利率最终将达到多高，以及它是否会将引发经济衰退，仍然存在相当大的争论，特别是考虑到随着全球央行的一致收紧，全球经济放缓的风险越来越大的情况下。

虽然高波动性可以提供买入机会，但随着收益率持续上升，任何做空议员都受到了阻碍。此外，投资者还注意到，过去货币政策过度紧缩之后的经济衰退和金融危机与波动性显著飙升有关。这可能会给杠杆投资者带来更多挑战，他们过去得益于低通胀、低利率和低波动性的市场条件。

债券市场的波动性将在未来6到12个月内保持高位。美联储明年可能会暂停加息，但如果经济强于预期，美联储可能会恢复加息。

如果美联储在通胀下降和经济放缓后暂停加息，那么市场波动性将下降。美联储暂停的那一天应该会看到波动性下降，但我们不太可能回到2010年代的低波动的市场。

这个环境对杠杆投资者不利，但对于其他投资者来说，将有机会利用市场的错位，建立收益率超过5.00%的固定收益投资组合。不过，我预计市场将继续受到价格波动的冲击。隐含波动率显然是自1987年以来全球金融危机以来的最高水平。我们不会很快回到过去10年的市场环境。

美国国债已进入38年来最长的持续下跌周期，因为政策制定者表示他们决心继续加息，直到他们确定通胀得到控制。基准10年期国债收益率连续上涨12周，与1984年美联储主席保罗·沃尔克实施一系列快速加息的持续时间相匹配。 同时，该利率上周自2008年以来首次突破4.20%，最高曾触及4.22%。而政策敏感的2年期国债收益率也曾升至4.639%，为15年来的最高水平。 这对股票等风险资产非常不利。

5月联邦基金期货已经跃升至5.00%，令债市投资者感到不安，并导致收益率在整个曲线上走高。这一发展的速度令人震撼。

我认为4.00%是合理的。4.22%已经变得让人不高兴了。我们不需要10年的时间获得相当于模因股票的收益率。这是不健康的。

只要收益率继续走高，股市就会受到影响。我们能看到另外25个基点左右的涨幅吗？我想也许吧。市场正在达到可能达到峰值的水平，但市场走势可能会过度。市场过度紧张，但事情对双方都有些过度，特别是随着我们进入今年剩余时间，量化紧缩继续进行。

3个月期/10年期国债收益率曲线反转(U.S. Treasury Yield Curve Inversions)将加强美国国债市场即将衰退的信号，因为它具有预测严重经济衰退的声誉。

如果你简单看待市场动态，并认识到10年期国债利率是无风险利率，基本上世界上大多数其他资产类别的定价都以此为基础，所以，该利率的飙升将导致市场全面波动。

市场定位总体上在某种程度上悬而未决，我不想说好，但并没有那么糟糕，因为4.00%是一条分界线，确实给股市带来了压力。

我确实认为我们的债券收益率接近峰值。房地产市场和汽车销售已经出现了巨大的减速，这对经济产生了巨大的乘数效应，而且随着利率的上升，情况只会变得更糟。我认为，随着债券收益率的上升，经济将出现急剧放缓的迹象，因此，它们不会继续走得更远。

这是股票市场的利好因素。我们正在将更多资金分配给医疗保健以及房地产投资信托基金等行业，预计后者可能会从债券收益率的触顶下滑中获得提振。

美国国债收益率可能到2022年底达到峰值。长短趋平是动力丧失的迹象。

长期利率正在达到极限。在过去的紧缩周期中，美联储因债券市场首先掉头而结束的先例相当多。美联储可能很快就会尝试将利率提高到4.00%、4.50%甚至5.00%。但在某些时候，长期债券收益率可能会停止上涨，拒绝跟随美联储的指引。

10年期美国国债收益率已超过4.00%，达到十多年来的最高水平，随着对2023年经济衰退的担忧日益增加，它可能接近天花板。每次美联储进一步收紧货币政策，相对于通胀担忧，对经济衰退的担忧就会加剧。

最终，随着美联储变得越来越激进，经济衰退成为比通货膨胀更大的担忧，债券买盘开始超过卖盘 - - 债券市场开始转向。

美联储需要关注的主要数据是在就业方面。在某种程度上，就业市场继续保持稳定，这确实为美联储开了绿灯，让他们做他们正在做的事情。联邦基金期货市场现在正在定价美联储到明年第二季度加息至略高于5.00%的最终利率。

但是，如果你看看债券图表，有点像是自由落体。这是缺乏买家的表现。事实上，美联储一直都未退缩。这是终端利率略高于5.00%的定价。图表中没有任何东西告诉我，势头将在这里停下来。

我们正处于美国财报季的中期，我认为真正突出的是我们看到的缺乏降级。我们已经看到评论仍然指向着一个非常强大的经济基本面，这正是美联储不希望看到的。

我们的猜测是，财报足以将市场保持在目前的交易区间内，但不足以使其回升至仲夏的高点，并且鉴于货币政策的滞后性，我们认为时间不站在市场一边。我们注意到，美国利率继续推高至新周期高点，帮助美元攀升。

盈利预期已大幅下调，市场为财报季的大量负面新闻做好了准备。然而，在某种程度上，这实际上并没有发生，我们得到了更多的微妙信息，即公司平均表现良好，在市场为波动，动荡，增长放缓，衰退和充满挑战的环境做好准备的环境中 - - 好吧！仍然相当不错。

财报季为投资者提供了更多关注美国企业实际盈利能力的机会，而不是对向后看的经济数据。一个好于预期的财报季很可能是市场需要看到稳步下跌趋势被突破的催化剂。

尽管就盈利而言，长期趋势似乎有所下降，但是银行报告中没有任何真正的负面意外。现在，我们将在未来几周内开始看到负面报道，这将告诉我们市场反弹是否可以持续一段时间。鉴于人们现在如此悲观，公司达到盈利预期并且不大幅下调前景可能是市场持续反弹所需要的。我将特别关注非必需消费品行业的报告，以更好地了解经济状况。

虽然对当前财报季的预期确实很低，但对2023年的预测仍然很高。困难的部分是弄清楚估计值需要下降多少，以及当股票试图摆脱熊市时，财报会给股票 反弹带来多大的阻力。

一些华尔街策略师认为，由于一位老朋友：财报，股市有可能短期反弹。从历史上看，财报季到来一直是解决市场下跌的好办法。上个财报季就是如此，当时股市暴跌，然后在财报季上涨了13%，这种情况可能会再次发生。

自2013年以来，标准普尔500指数上涨了76%。在当前的周期中，盈利预期已经大幅下降 - - 在4个月内削减了2/3以上，这是自2020年第一季度以来的最高水平 - - 使达成预期变得容易。而美国一些银行的财报好于预期已经提振了市场情绪。同时，对第三季度标准普尔500指数每股盈利增长的共识预期是2.2%，而在6月这一数字为10%。

盈利增长预期达成的门槛很低 - - 2%的共识盈利增长，我们认为这很容易达到和超越。美联储加息前景几乎完全被定价了。盈利还是可以的，经济仍保持增长。

如果投资者的注意力从预期的联邦基金利率走高转移，那么可能出现股市反弹和美元气温的情况。

鉴于预期较低且可能很容易被超越，未来几周的财报可能会使股市平静下来。财报季可以为被宏观经济数据吸引的市场提供一些缓解。

标准普尔500指数第三季度的盈利增长应该在6%至7%之间。这将低于今年夏天早些时候9.9%的预期，但好于目前FactSet预测的2.4%。

因为经济并不像预期的那样糟糕，劳动力市场强劲，消费支出反弹。但我仍然对通货膨胀、外汇汇率和工人短缺对公司盈利的影响持谨慎态度。所有这些都将影响盈利，尽管可能没有目前估计的那么多。

我们将取得胜利，但可能不会取得那么大的胜利。FactSet的估计将是自2020年第三季度以来的最低增长。鉴于目前的状况，6%至7%是一个非常健康的增长，应该有助于为未来的市场提供缓冲。这不是我们已经习惯的增长，但缓慢增长总比没有增长要好。

美元走强可能对企业盈利造成重大影响。尽管近期反弹，但美元指数全年上涨超过17%，达到20年高点。未来几周，我们可能会听到更多关于美元异常强势可能给美国出口带来压力，从而影响美国公司盈利的消息，但美元走强也可能在让美联储结束紧缩方面发挥作用。

尽管美元持续走强最终导致美联储从加息转向降息，但时机仍然不确定，可能不会改变企业盈利的下行趋势。

第三季度财报将令人失望，分析师对第四季度的盈利预期存在明显的下行风险。三季报的主要风险是影响消费品需求的生活成本危机，以及更高的工资侵蚀公司的利润。

这一切都与财报有关，在我们看来，老实说，财报可能低于预期。通胀数据和利率也都定下了基调，但投资者目前在报告旺季坚持查找财报和前瞻性指引中积极的部分。在很大程度上，随着未来2周的流逝，大盘反弹也将会消失。

股市才刚刚开始定价经济衰退的风险。股市已经明显转向防御，可能会面临进一步的压力，因为股市继续受到债券市场波动加剧以及对持续通胀和坚定鹰派美联储的担忧的 强力驱动。我们仍处于经济衰退的早期阶段，并且市场和财报季存在更多的下行风险。

股票投资者对信用风险增加的关注对于即将开始的财报季来说也不是一个好兆头。个别公司的盈利可能会被宏观驱动因素的极端波动所淹没。我们的盈利意外模型预测经济敏感行业将面临更多的负面冲击。

盈利低于预期的风险更高。股票估值已经因实际利率飙升而正常化，但收益重置仍在前方。对2023年高个位数每股盈利增长和利润率增长的共识预期看起来太高了。

在这个财报季，提及“需求疲软”的财报激增 - - 这一举动与经济活动存在长期相关性，量化之后，使得美国供应管理协会(ISM)公布的制造业采购经理人指数(MPMI)指向49，低于50的枯荣线。

我预计，在广泛的经济疲软和不确定性，以及更紧张的货币政策的基础上，将出现更加谨慎和消极的前景指导。

对2023年的盈利预期已经开始走低，但还会进一步下降。盈利预期修正是在股市创造持久底部的必要部分。随着盈利预期的下降，投资者将期待美联储的加息周期可能暂停。

公布时间

数据统计时间

现值

前值

预测值

美元影响

2022-10-13

美国2022年09月核心消费者价格指数(CPI)年率

6.3

6.5

2022-09-13

美国2022年08月核心消费者价格指数(CPI)年率

5.9

6.1

2022-08-10

美国2022年07月核心消费者价格指数(CPI)年率

5.9

6.1

2022-07-13

美国2022年06月核心消费者价格指数(CPI)年率

6.0

5.7

2022-06-10

美国2022年05月核心消费者价格指数(CPI)年率

6.2

5.9

2022-05-11

美国2022年04月核心消费者价格指数(CPI)年率

6.5

6.0

2022-04-12

美国2022年03月核心消费者价格指数(CPI)年率

6.4

6.6

2022-03-10

美国2022年02月核心消费者价格指数(CPI)年率

6.4

6.4

2022-02-10

美国2022年01月核心消费者价格指数(CPI)年率

5.5

5.9

2022-01-12

美国2021年12月核心消费者价格指数(CPI)年率

5.4

4.9

2021-12-10

美国2021年11月核心消费者价格指数(CPI)年率

4.6

4.9

2021-11-10

美国2021年10月核心消费者价格指数(CPI)年率

4.0

4.6

2021-10-13

美国2021年09月核心消费者价格指数(CPI)年率

4.0

4.0

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通胀的构成可能比整体数字更令人担忧。住房和医疗保健指数的上涨是CPI篮子中最具粘性的部分，证实了价格压力非常顽固，如果没有美联储的行动，价格压力不会下降。因此，通胀报告发布后，市场上不可能有人相信美联储在11月的会议上加息幅度可以低于75个基点。

事实上，如果这种通胀上行意外在下个月重演，我们可能会在12月面临连续第5次加息75个基点 - - 政策利率在今年结束前突破美联储的峰值利率预测。

从通胀构成来看，最令人担忧的是服务业通胀的巨大飞跃，这部分通胀是最棘手的，由住房和工资占主导地位。重要的是，鉴于最新的CPI报告，能源价格的任何持续回升都可能使整体通胀达到新高 - - 高于6月的9.1%。

这很可能会吓到市场，因为它推迟了对通胀峰值、美联储鹰派情绪峰值的任何预期，并可能迫使市场考虑将最终联邦基金利率提高到5.00%以上。所有这些都会增加债券和股票市场的痛苦，以及发生金融事故风险。

许多投资者在关注通胀，以获得有关美联储将做什么的指导，以在美联储转向后找到市场的底部。但从CPI和失业率来看，经济中显然有很多过热的部分。通胀需要一些时间才能下降。

如果有时间让做经济预测的人谦虚一点，那就是这个报告了。这是非常非常困难的状况 - - 核心商品的通胀率下降花费的时间比我们预期的要长得多。

这种数据增加了不确定性，对整个经济来说是个坏消息，对消费者来说尤其如此。利率的峰值现在很可能会更高。很难在经济或市场中找到任何积极因素。

我不认为这对美联储有太大影响，只是降低了美联储提前转向的想法。他们可能会在11月继续以75个基点的幅度加息，并增加12月再次加息75个基点的风险。尽管我们认为可能是50个基点。随着他们进一步进入限制性水平，他们将在加息速度方面变得不那么鹰派，因为他们在过去一年中加息了很多次，对金融稳定的担忧也在增加。

可怕的CPI数字。我想知道的是美联储可能不做什么 - - 比如不加息100个基点。

虽然肯定有人在谈论加息100个基点的可能性，但这次数据巩固了11月的75个基点的预期，以及更相关的问题，即12月和2月的加息幅度是否会扩大。

这个转折点即将到来，很可能是以第一次转向加息步伐放缓的形式。在这个关头，10月和11月通胀数据显示有意义的回落的可能性很低，可能会将政策收紧减速推到2023年。

可能会有一些空头回补，但也有很多东西被定价。最近在股市和利率方面可能存在相当多的防御性头寸，更高的政策利率意味着硬着陆的可能性更高。

通胀数据后反弹这种走势并不符合CPI报告或美联储指向的前景。通胀压力仍然居高不下。现实情况是，在可预见的未来，美联储陷入了明确的鹰派立场。这将支持债券收益率和美元，但对股市来说，这是一个更坏的消息。

由于核心CPI仍在朝着错误的方向发展，劳动力市场强劲，美联储政策转向的条件并不具备，而这将是股市持续反弹的条件之一。此外，随着通胀长期居高不下，美联储进一步加息，政策收紧的累积效应将美国经济推入衰退的风险增加，破坏了企业盈利的前景。

华尔街希望美联储今年晚些时候能够放松与通胀的斗争，但看到9月CPI数据出乎意料地飙升时，这些希望破灭了。核心CPI同比飙升6.6%，为1982年以来的最高水平。标准普尔500指数期货在数据发布后从上涨1.3%变成下跌2.0%，10年期国债收益率跃升至4%以上。

市场对数据的即时反应是合理的。在报告发布之前，终端利率的市场定价为4.66%，目前为4.70%，并可以继续推高至5.00%。

许多华尔街经济学家坚持认为，即使美国通胀在未来几个月不断提高预测，美国通胀也将在明年大幅放缓。

由于大多数人都认为美联储未能预测去年通胀压力的顽固性，经济学家继续对通胀在经济中蔓延的程度感到惊讶。上周的9月核心消费者价格指数暴露了这一点，该指数跳至6.6%的40年高点，超过了大多数经济学家的预期。

但即使在数据发布之前，经济学家就已经提高了对未来几个季度的通胀预测。尽管如此，许多人仍然看到美联储一再加息最终会推动通胀下降，以实现央行到2024年达到2%的目标。
根据我们对经济学家的月度调查，核心PCE通胀率将在明年第四季度降至2.8%，在2024年第一季度降至2.6%。而这与美联储的预测基本一致。

有一些欢迎迹象表明，商品价格增长正在降温。供应链继续改善，高利率被认为拖累了整个经济的需求。

到目前为止，房地产市场提供了最明确的证据，表明美联储的政策正在发挥作用。抵押贷款利率已飙升至20年来的最高水平，削弱了需求，而这开始导致房价增长放缓。

与此同时，9月份零售销售持平，建材商店的收入在前2个月的强劲增长后下降了0.4%，凸显了借贷成本上升的影响。

但另一方面，使通胀率居高不下的那些驱动因素并没有全部消失。例如，住房成本往往会滞后地渗透到CPI中。我们预计，关键的住房组成部分要到明年才会达到峰值。食品价格涨势也没有减弱，特别是因为俄乌战争阻碍了小麦等农产品的主要出口。

汽油价格在整个夏季下跌，并导致通胀数据放缓，但此后一直在攀升。用于卡车运输货物的柴油的成本也在上升。

我认为每个人都在下调通胀前景。让我们相信美联储的话，他们决心降低通胀。如果没有预期加息将扼杀经济增长和提振失业率，那么就不会 形成通胀会走低的预期。

我认为，很幸运的话，明年底核心CPI涨幅可能会降至4%。通货膨胀的构成令人担忧，最持久的类别是那些似乎正在推动事情发展的类别。最终美联储将收紧到足以为劳动力市场降温的程度。但是，小伙子，感觉我们还有办法去那里。

底线是，美元的走强有助于保持进口价格更加低迷，正如最新CPI数据所显示的那样，核心商品的价格上涨速度继续放缓，降至2021年5月以来的最低水平。

因此，从这里开始的对通货膨胀前景的辩论是，这种放缓的速度有多快，以及主要由租金推动的服务价格的持续加速被抵消了多少。

随着经济不确定性的上升，势头正在放缓，随着零售库存攀升，价格下跌可能有助于抑制某些类别的价格上涨。

鉴于服务业的持续强劲和汽油价格的反弹，我们预计通胀将高企。但我们越来越相信核心通胀的趋势是向下的。

在失业率上升和经济衰退的情况下，通胀将大幅放缓，核心PCE将降至3.5%。不过，通胀一直存在上行意外，所以我认为风险肯定是存在的，因为通胀在更长时间内仍然具有粘性。

现在的反弹是由流动性而不是基本面推动的，并且已经过度了。

美联储正在应对一个三难困境 - - 增长，通胀和金融稳定，并且可能被迫放慢紧缩步伐，以应对金融稳定问题。通胀并没有扭转，核心消费物价指数继续上升。放慢步伐是因为金融稳定。这种大规模的前置加息将打破金融市场的一些东西。因此，如果美联储确实放缓，那是因为存在对金融稳定的担忧。

在美联储改变其立场之前，最近的这种反弹是不可持续的。反弹能否成功最终取决于利率，货币供应量和金融状况的相对紧张。不幸的是，对于多头来说，2年期美国国债收益率上周创下新高，这意味着标准普尔500指数最近的低点可能不是最终的底部。

以前的转折点发生在经济疲软到足以让美联储发出明确的转向信号，这导致利率下跌到足以让投资者忽略不断恶化的经济数据。显然，目前的情况并非如此。

在我们看来，要实现可持续的反弹，美联储需要发出非常积极的信号来扭转利率上升的势头，以推动资金供应增加推动的大幅复苏。美联储的这种转变通常来自经济数据的显著恶化和/或被视为系统性风险的市场事件 - - 但是我们没有看到。只有这样，投资者才能看淡2023年上半年即将到来的经济疲软。

就目前而言，我们继续预计会出现超卖，但在美联储发出明确的信号变化，引发资金可用性的显著改善之前，不要预测会出现可持续的底部。

股市目前被低估，并有望在未来几年内反弹。我认为市场被低估了20%。我并不意味着反弹近在眼前，我看到了进一步下行的可能性。我的感觉是长期前景看起来非常好。鉴于所有坏消息，市场一直相对稳定，企业盈利也保持稳定。

如果一年半后指数比目前水平高出20-30%，我当然不会感到惊讶。我认为从长远来看，股票被大大低估了。

对美联储过度收紧和美国经济衰退的担忧正在控制股市的情绪，但如果遵循长期趋势，这种利率水平可能不会持续很长时间，这种转变可能会提振股市。

对我来说，我会说，如果你在现在的某个水平买入，你可能会在未来12个月里感觉很好。市场的一些变化确实表明，底部可能已经形成。防御性板块表现不佳，而周期性和小盘股等板块已经开始领涨。

标准普尔500指数可能在未来6个月内上涨15%，到2023年4月将达到4,300点。这种预期需要通胀达到峰值和美联储的鹰派态度，而我们认为这可能已经发生。而大宗商品板块对股市10年的前景起着不可或缺的作用。

从华尔街知名人士的不祥声明来看，每一位交易者都应该为全球最大股市的新动荡做好准备。然而，对厄运和悲观的对冲正在迅速过时，这要归功于历史性的股票暴跌，今年已经抹去了13万亿美元的市值。

在期权市场，如果标准普尔500指数再下跌10%则获得回报的合约，其成本已经跌至2017年以来的最低水平。而看涨的兴趣正在上升。芝加哥期权交易所(CBOE)波动率指数(VIX)远低于多年高点，尽管股票基准触及熊市低点。

鉴于美联储仍然执意要大幅加息，经济衰退有可能即将到来，这一切听起来可能听起来很奇怪。但交易者已经厌倦了重复同样的看跌因素。股票敞口已经降至历史低点 - - 根据德意志银行(Deutsche Bank)的数据，系统性基金的股票敞口已经跌至10年低点。而通胀上升和货币鹰派情绪几乎不是新的威胁。

疲惫感，好消息的低门槛和坏消息的更高要求有助于解释为什么标准普尔500指数能够反弹。与此同时，追逐季节性上涨的人也开始参与 - - 历史上，10月大盘平均涨幅为2.4%。

这并不是说交易者看涨。VIX指数仍在30附近徘徊，反映出在这个不确定的时期，股票价格将比正常水平有更多的波动。然而，考虑到历史性的通胀和可怕的利率前景，该指标可能应该高得多。

尽管如此，全面经济衰退有可能在明年成为现实，而美联储似乎无力像以往经济衰退那样提供鸽派对冲。

当有这么多的怀疑时，也许事情实际上并没有那么糟糕。我们非常接近于将所有不利因素定价。叙述越来越重复，交易者也慢慢厌倦了。

人们的看法是，虽然我们还没有到达那里，但也许我们离找到最佳底部又近了一步。有一个健康的未知未知因素，但经过10个月的下跌，我们可能更接近于弄清楚状况。

很多在这个市场上交易的人仍在使用上涨即买入的剧本。这在以前有效。但我们正面临40年来的首次通货膨胀 - - 这是一个重大问题，而且情况有所不同。

股市正试图形成一个底部，以进入熊市的最后一站。现在感觉就像一个双向市场。市场在怀疑论者和那些认为是时候拥有股票的人之间正在进行拉锯战。

历史告诉我们，在投资者看到美联储降息或经济活动即将出现低谷之前，或者当估值如此之低以至于他们定价处于“熊市”情景时，市场才能找到底部。今天，这些条件都没有到位。

当投资者开始考虑在未来6到12个月内政策大幅放松，当经济活动的低谷即将到来时，或者当估值反映出熊市情景时，市场历来都会触底反弹。我们不相信这些条件已经满足。

在9月份下跌超过9%并将年初至今的跌幅扩大到25%之后，我们认为标准普尔500指数看起来超卖了。此外，近期的一些抛售压力可能是由季度末再平衡推动的，现在已经结束。

目前尚不清楚美联储何时开始降息，即使央行在2023年初暂停加息。美联储官员表示，他们可能会将利率维持在限制性水平，直到通胀率降至接近2%的目标水平。

尽管增长风险增加，波动性上升，但相对于债券而言，股市既没有变得更便宜，也没有定价增长和收益的大幅放缓。

由于对股市的情绪已经非常疲软，市场近期出现了这种周期性的反弹。但市场可能在短期内保持波动，这主要是由对通胀和政策利率的预期推动的。我们认为股市更持续的反弹需要美国通胀明显下降趋势的迹象出现，以及劳动力市场降温的迹象。

本周的独特之处在于，当然，我们从高点开始。周五华尔街日报的报道确实以积极的方式震撼了市场。然而，我认为，强劲的就业数据给了美联储继续加息所需的弹药 。

我认为在上周末，市场在技术上有点超卖。正如我们过去多次看到的那样，当情况变得足够消极时，它就会成为某种反弹的逆向指标。但就像我们遇到的所有其他反弹一样，它并没有很好地持续下去。今天的反弹并不一定意味着它会持续到下周。我怀疑不会超过一两天。

现在还不是投资者重返市场的时候。很高兴看到有一些买家介入。我认为在这个市场上获得一些资金流入和一些可持续性，或者至少是一些支持，这真的很重要，我们会接受这种动态。但我们认为我们还没有走出困境。

欢呼吧！宏观、投资者、政策投降的开始 - - 在美联储最终转向降息之后，股市将在2023年上半年触底。

市场流动性已经严重恶化。基金经理投资组合中6.3%是现金，这是2001年4月以来的最高水平，并且49%的基金经理者低估股票。他们预计未来12个月经济将陷入疲软，而79%的人预测同期通胀将下降。虽然股市直到上个月才受到这种黯淡情绪的影响，但它已经开始更好地反映投资者的悲观情绪。

随着财报季的到来，83%的投资者预计未来12个月全球盈利增长将进一步恶化。91%的受访者表示，明年全球企业利润不太可能增长10%或更多 - - 这是自全球金融危机以来的最低水平 - - 这一表明标准普尔500指数的盈利预期将进一步下行。

此外：① 按绝对值计算，投资者最看好现金、医疗保健、能源和主食，最看跌股票、英国和欧元区股票以及债券。② 最拥挤的交易是美元多头、欧洲股票做空、ESG资产、石油做空、新兴市场/中国债务和股票以及英国债务和股票空头。③ 创纪录的68%的人认为美元被高估。④ 投资者将欧洲主权债务市场视为系统性信贷事件最有可能的来源。⑤ 投资者认为未来12个月政策转向的几率会上升，28%的参与者认为在此期间短期利率会降低。

股市本周初大幅上涨，标准普尔500指数收于关键技术水平 - - 200周均线 - - 上方。反弹的广度如此之大，以至于美国股票基准中超过99%的公司一度上涨。科技股纳斯达克100指数表现优异，创下7月以来的最大涨幅。一些机构指出，这种技术驱动的反弹可能意味着其幅度更大。

今年标准普尔500指数的暴跌使其测试了一个重大的支撑位，这可能导致技术反弹。不排除指数升至约4,150点。虽然这似乎是一个非常大的动态，但其性质与今年和之前的熊市反弹一致。我们维持对股市整体负面的长期立场。

尽管标准普尔500指数通常需要全面衰退才能跌破关键的200周移动平均线，但如果该指数这次未能守住该水平，反弹可能根本无法实现。相反，该基准可能会跌至3,400点或更低。最终，我认为熊市将在3,000-3,200点附近触底。

我们预计未来12个月将出现严重和重大的收益下滑。我们认为通胀已经见顶，明年可能会迅速下降。

投资者可能要为近期反弹做好准备。虽然经济状况没有改变 - - 因此不值得预期周期性前景发生变化 - - 但技术状况正指向潜在的反弹。

另一次熊市反弹是非常有可能的。投资者情绪现已达到如此负面的水平，以至于全球股票在未来4周内获得正回报的几率大于产生损失的几率。

我们的情绪指标的4/5的组成部分，包括波动率、看跌/看涨比率、投资者调查和股票基金资金流入量数据，已达到极端负面水平。在过去的22年里，该指标发出买入信号之后，未来4周内70%以上的时间都获得了正回报。

这并不意味着熊市已经结束，投资者应该在中期保持谨慎，因为利率上升会增加经济衰退的可能性，特别是在欧洲。

基本上，从我们的角度来看，这些类型的熊市 - - 如果你回到1月份的高点 - - 它们不会是直线移动的。

过去几周，为了应对全球收益率的大幅上升，股市几乎是直线下跌。如果你仔细想想，9月：我们不想回到学校，我们不想每周4到5天回到办公室。每年9月的交易心理往往很差，但今年尤其如此，因为所有这些宏观不确定性，美联储致力于加息，并通过加息传导机制 - - 强势美元 - - 向世界其他地区施加压力。

但对我们来说，我们开始看到这种活动不可持续的迹象。芝加哥期权交易所(CBOE)波动率指数(VIX)已经开始飙升，你已经看到投资者的情绪实际上与2009年接近低谷时一样糟糕，并且处于1990年第一次海湾战争熊市的底部附近。

所以对我们来说，这些想法 - - 加上10月份往往是股票和数据的转折点 - - 尽管我们不想考虑中期选举，但中期选举后的第2年往往也很好。鉴于我们认为美债收益率的上涨正在变得不可持续，我们确实认为 - - 并且确实认为 - - 这将意味着更高的股票价格，在短期内，甚至更长时期。

主要平均线在本周的前几天有所上升，但有理由怀疑这一小幅反弹能否持续下去。

现在的叙述可能是由投资者的偏见驱动的。面对利率和外汇的变动，多头将认为最近的价格走势令人鼓舞。然而，鉴于这些走势，空头会争辩说，股票赶上债券/外汇只是时间问题。我们仍然处于后一种阵营，特别是考虑到最近的看跌/看涨指标。

就技术水平而言，如果多头能够突破10月份的高点约3,820点，那么在我们看来，这将为更持久的底部增加更多的可信度。在行业方面，能源似乎有望突破。

我们正在关注标准普尔500指数的4,126点水平，重新收复该水平对于大盘维持其长期牛市并避免转向长期熊市至关重要。在修正至或低于200周均线后未能收回40周均线是一种长期的熊市模式。唯一的例外是1980-1982年的周期性熊市。

许多重要的股市指标目前处于关键水平。标准普尔500指数、道琼斯工业平均指数和道琼斯运输平均指数的均交易于200周均线附近。此外，10年期美国国债收益率已达到4%，这是另一个重要水平。保持在这些水平之上可能是个好兆头，可能会提振看涨情绪，但反之亦然。市场焦点已经转向财报季，前景合乎逻辑的观点似乎是突破。

市场走势符合更广阔的前景，即紧张的投资者根据当天的新闻做出下意识的决定。投资者越来越多地转向短期战略，因为他们看到美联储在寻求通过加息来降低通胀时创造了一个动荡的市场。

市场寻找通胀数据正在以这样一种方式移动的迹象，即美联储可以降低利率步伐，并且基本上无视理事和行长，基本上无视美联储所说的一切。这导致交易非常非常不稳定，因为人们很高兴触发 - - 暂停加息即将到来的信号。

这是一种糟糕的交易方式，它带来了很大的波动性。

量化分析师或选股型投资者，零售或养老基金经理，在这个通货膨胀驱动的时代，每个人都是宏观投资者 - - 而且情况只会越来越糟。

标准普尔500指数与花旗美国经济意外指数之间的相关性已跃升至2015年以来最负面的水平。好于预期的经济数据正在推动人们对美联储将实施破坏性加息的预期 - - 使股市跌至熊市中的新低。

另一种逻辑是：在估值和基本面分析推动资本流动的地方，每一种资产都一次又一次地受到对世界上最强大的央行政策决心的无休止的猜测的打击。

每一条数据都是基于它将如何影响FOMC决策的角度进行评估的。唯一可能打破坏消息就是好消息的疯狂市场逻辑的事情将是 - - 美联储暂停加息的时刻。

任何放缓的迹象都会受到股票和债券的欢迎，因为它可能在未来几个月为美联储的政策转向打开大门。

资产类别与宏观数据具有更高的相关性。这种情况继续发生，直到美联储不再是市场的关键驱动力。

在过去20年中，跨资产相关性在市场疲软的时期只会更高。标准普尔500指数中市值最大的前50家公司正在以自2020年宏观驱动的投资环境以来从未见过的程度协同行动。这再次表明激进政策和全球增长放缓的有毒组合的总体影响。

彭博社对策略师的最新调查显示，他们的中位数预测是，斯托克600指数年底为406点，今年下跌17%。这将是全球金融危机以来最糟糕的表现。而斯托克50指数将下跌1.1%。下调前景是因为投资者担心收益率上升对收益的影响以及英国的政治动荡。

斯托克600指数上个月陷入熊市，跌至2020年11月以来的最低水平，原因是人们担心通胀飙升和央行激进的政策收紧将使全球经济加速陷入衰退。

许多市场参与者表示，技术头寸可能会推动一些反弹，但基本面仍然黯淡。同时，即使财报季没有一个好的开始，也刺激了足够的乐观情绪来提振整体市场，但盈利前景可能会恶化。

短期内需要对增长、通胀、政策组合或投资者投降，才能在真正的达到熊市低谷。我们预计该指数年底将跌至360点。

我们在3月份的预测接近实际情况，现在预计短期内不会出现喘息的机会。欧洲市场的前景在年底将是可怕的，很可能持续到明年。

宏观不利因素远未减弱，地缘政治紧张局势继续蔓延，随着持续的强劲通胀，我预计需求破坏将在本财报季和下一个财报季得到一定程度的体现。

即使在今年大幅抛售之后，股市仍未被定价为我们预计的未来几个月增长势头的持续下降定价。我认为斯托克600指数将收于380点，接近上个月的低点。我预计，由于利润率压力和经济增长放缓，明年企业盈利将下滑20%。

我们认为，目前欧洲收益的弹性将被证明是不可持续的。

中国股市的迅速下跌与基本面脱节，为股票投资者提供了买入机会。鉴于预期的增长复苏，逐步重新开放以及货币和财政刺激措施 出台，这是一个很好的买入机会。

我们将标准普尔500指数今年年底的目标从4,800点下调至4,000点。我们对每股盈利的预期保持不变，目标价的下调与估值倍数下降有关。我们相信，尽管处于高速过渡的环境中，美国经济基本面仍然具有显著的弹性，但同时受到持续的高通胀水平，日益紧张的货币政策以应对通胀以及仍然存在的供应链问题的挑战。

市场抛售将持续到2023年，因为我认为股票估值虽然现在要低得多，但仍然没有反映出经济衰退的风险。最有可能的情况是 - - 标准普尔500指数 在2022年底下跌至3,200点。在经济衰退的情况下，预计将跌至2,982点。

我们将2022年标准普尔500指数每股盈利预测下调至216美元，低于此前预测的218美元。2023年每股盈利预测从212美元降至208美元，因为明年经济疲软。同时将标准普尔500指数的年底目标预测从4,200点降至3,800点。我们对2023年目标初步估计为4,100点。

随着市场努力应对通胀上升和盈利下行修正，股市将在未来几个月继续疲软，明年将出现温和复苏。

我们对股票仍然持谨慎态度，因为实际货币供应量减少，股票估值上升以及企业盈利极端不及预期的风险都意味着在市场找到底部之前将进一步下跌。

根据我们对明年的每股盈利的估计，我们认为标准普尔500指数的交易价格在3,000至3,200点之间。熊市跌幅更大，持续时间更长。

我们仍然相信，亚洲的增长将支持全球周期，投资者的低位买入预期为市场提供了一个底线。然而，鉴于最近鹰派言论的升级，我们越来越担心央行犯了政策错误。同时，最近地缘政治紧张局势升级，使我们的2022年价格目标预测面临风险。

虽然我们立场的积极性仍然高于共识，但目标预测 - - 今年年底4,800点 - - 可能要到2023年或上述风险缓解时才能实现。

虽然很难预测这样的事件，但条件已经到位 - - 2008年全球金融危机，2012年主权债务危机和2000年科技股泡沫破裂。

标准普尔500指数最终低点将在今年晚些时候或明年年初达到 - - 3,000至3,400点的水平。

美元飙升对具有国际业务敞口的上市公司非常不利，美元指数每上涨1%，利润就会下降0.5%。第四季度标准普尔500指数的每股盈利将面临来自货币走强的约10%的影响，此外公司还要面对投入成本飙升等其他问题。

市场对联邦快递公司本月早些时候警告的反应表明，大幅盈利下滑尚未被市场定价。与此同时，EPFR Global的数据显示，投资者正在转向现金，并回避几乎所有其他资产类别，因为他们的情绪达到全球金融危机以来最悲观的水平。

令人惊讶的是，即使其他主要央行也以历史上最鹰派的速度收紧政策，美元走强仍在发生。

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